Das Beste aus beiden Welten: Geschlossene Immobilien-Spezial-AIF als neue Anlageform für institutionelle Anleger – und die neue AnlV spielt mit

Bis zum Inkrafttreten des KAGB am 22. Juli 2013 war die Fondsregulierung in Deutschland klar getrennt: Auf der einen Seite standen die im Investmentgesetz umfassend regulierten offenen Fonds und ihre Kapitalanlagegesellschaften und auf der anderen die – als „grau“ bezeichneten – geschlossenen Fonds. Dass auch letztere in den vergangenen Jahren mit dem Vermögensanlagengesetz reguliert waren, blieb oft unberücksichtigt. Das regulatorische Niveau beider Anlageformen hat das KAGB nun angeglichen. Insbesondere unterstehen nun auch die Verwalter geschlossener Fonds der Überwachung durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin).

In diesem Zusammenhang hat der Gesetzgeber die neue Fondskategorie der geschlossenen Spezial-AIF eingeführt: eine geschlossene Fondsstruktur in Form einer geschlossenen Investmentkommanditgesellschaft oder einer Investmentaktiengesellschaft mit fixem Kapital. Als Anleger sind nur professionelle und semi-professionelle Anleger zugelassen.

Diese neue Produktkategorie ist insbesondere in Zeiten anhaltender Niedrigzinsen eine interessante Anlageform für institutionelle Anleger, die auf der Suche nach Investmentmöglichkeiten in Sachwerte sind – dem Hauptinvestment geschlossener Fonds. Insbesondere Immobilieninvestments sind eine Möglichkeit, Sicherheit und Rendite in ein angemessenes Verhältnis zu stellen.

1 Vorteile geschlossener Spezial-AIF

Aus regulatorischer Sicht kombinieren die neu geschaffenen geschlossenen Spezial-AIF die Vorteile geschlossener Fondsstrukturen mit Vorzügen gegenüber offenen Spezial- und geschlossenen Publikums-AIF.

Zulässige Vermögensgegenstände

Hinsichtlich der von einem geschlossenen Spezial-AIF erwerbbaren Vermögensgegenstände schreibt das KAGB lediglich vor, dass deren Verkehrswert ermittelt werden können muss – sie müssen also bewertbar sein. Vergleicht man dies mit den strikten Vorgaben für geschlossene Publikums-AIF, die eine abschließende Liste zulässiger Vermögensgegenstände enthalten, wird ein wesentlicher Vorteil erkennbar, der mit einer Beschränkung der Anleger auf professionelle und semi-professionelle Anleger (Spezial-AIF) einhergeht.

Einzelinvestments statt Portfolio

Während ein offener AIF etwa in ein (eher unbestimmtes) Immobilienportfolio investiert, ermöglichen geschlossene AIF dem Anleger auch ein Investment in einzelne oder zumindest ausgewählte Immobilien. Strukturell ist diese Anlageform daher einem Direktinvestment näher. Dies führt zwar zu einem höheren unternehmerischen Risiko, welches gerade institutionelle Anleger jedoch durch eine Diversifikation ihrer Anlagen in unterschiedliche (geschlossene) Produkte streuen können. Zugleich versprechen konkret ausgewählte Einzelinvestments aber in der Regel höhere Renditen als gemischte Portfolios.

Kein Vorhalten liquider Mittel

Anders als offene AIF müssen geschlossene Spezial-AIF aufgrund ihrer festen Haltedauer keine Anlegergelder in liquiden Mitteln vorhalten, um ausscheidende Anleger auszuzahlen. Da die Anlage der liquiden Mittel in Zeiten eines anhaltend niedrigen Zinsniveaus kaum Rendite bringt, führt die Möglichkeit zur (nahezu) vollständigen Anlage der Anlegergelder in Assets zu Vorteilen bei geschlossenen Fondskonzepten.

Keine Leverage-Grenze / Zulässigkeit von Währungsrisiken

Für geschlossene Spezial-AIF gelten darüber hinaus nicht die für geschlossene Publikums-AIF anwendbaren strengen Vorgaben für den Einsatz von Leverage und für Währungsrisiken. So existiert keine maximale Leverage-Grenze – bei geschlossenen Publikums-AIF begrenzt auf 60 % – und auch Währungsrisiken können geschlossene Spezial-AIF ohne Einschränkung eingehen.

Anlagebedingungen

Ebenso knapp fallen die Vorgaben für die Anlagebedingungen von geschlossenen Spezial-AIF aus. Zwar schreibt das KAGB vor, dass solche „vor Ausgabe der Anteile oder Aktien schriftlich festzuhalten“ sind. Hinsichtlich des Inhalts werden aber keine konkreten Anforderungen festgelegt. Insoweit ist zu erwarten, dass hier eine Anlehnung an die Vorgaben für Anlagebedingungen von Publikums-AIF erfolgen wird. Gesetzlich vorgeschrieben ist dies jedoch nicht.

Informationen für Investoren

Zu guter Letzt besteht nach dem KAGB keine Pflicht zur Erstellung eines Verkaufsprospektes oder wesentlicher Anlegerinformationen (wAI) für geschlossene Spezial-AIF. Erforderlich ist lediglich, den interessierten professionellen oder semiprofessionellen Anleger vor Vertragsschluss eine Reihe von Informationen zur Verfügung zu stellen. Eines förmlichen Prospektes bedarf es hierzu nicht. Vielmehr kann insoweit auch weiterhin mit einem Information Memorandum – vergleichbar mit einem bisherigen Private Placement Memorandum – gearbeitet werden. Die Erstellung eines solchen Dokuments ist jedoch schon aus haftungsrechtlichen Gründen dringend empfehlenswert.

Zwischenfazit

Im Ergebnis bieten geschlossene Spezial-AIF damit eine Möglichkeit, individuelle Anlageformen für institutionelle Anleger weitgehend frei von regulatorischen Vorgaben zu entwickeln.

2 Anlageverordnung

Als Hindernis für den Siegeszug der geschlossenen Spezial-AIF schien sich zunächst die – bis zum 25. Februar in der Überarbeitung befindliche – Anlageverordnung („AnlV“) zu erweisen. Die AnlV enthält Vorgaben, wie Versicherungsunternehmen – eine der größten Gruppen der institutionellen Anleger – ihr gebundenes Vermögen anlegen dürfen.

Bisherige Rechtslage

Bisher sah die Anlageverordnung – zusammengefasst – vor, dass Versicherungsunternehmen bis zu 25 % ihres gebundenen Vermögens in Immobilien investieren dürfen („Immobilienquote“). Die maßgebliche Vorschrift ist hier § 2 Abs. 1 Nr. 14 c) AnlV. Nur Immobilienfonds, die die Anforderungen dieser Regelung erfüllen, können über die Immobilienquote dem gebundenen Vermögen zugeführt werden. Hierzu zählten auch Investments in geschlossene Fonds, solange deren Vermögen wiederum (durchgerechnet) zu mindestens 80 % in Immobilien investiert wird.

Andere Immobilienfonds sind zwar zulässig. Allerdings müssen diese der „offenen Quote“ zugerechnet werden. Dieses ist für die Investoren in der Regel weniger interessant, da die „offene Quote“ nur 5 % (mit Zustimmung der BaFin bis zu 10 %) beträgt und meist bereits für anderweitige Investments benötigt wird.

Referentenentwurf einer neuen Anlageverordnung

Aufgrund der neugefassten Fondsregulierung im KAGB war eine Überarbeitung der AnlV notwendig geworden. Zum Zweck der Anpassung der Vorgaben für die Versicherungsunternehmen an das KAGB hat das Bundesfinanzministerium im Mai 2014 einen Entwurf für eine neue AnlV vorgelegt.

Darin war – wie bisher – eine Immobilienquote in Höhe von 25 % enthalten. Anders als bislang schränkte der Wortlaut des Verordnungsentwurfs allerdings die zulässigen Fondsinvestments, die unter diese Quote fallen, auf offene Spezial-AIF und geschlossene Publikums-AIF ein. Investitionen in geschlossene Immobilien-Spezial-AIF (d. h., insbesondere die geschlossenen Spezial-Investment-Kommanditgesellschaften) hätten nicht unter die Immobilienquote fallen können.

Allerdings war hier wohl von einem Redaktionsversehen auszugehen. In der Begründung des Bundesfinanzministeriums zum Entwurf der AnlV heißt es ausdrücklich, dass von der Immobilienquote „nunmehr offene und geschlossene „Immobilien-Spezial-AIF“ sowie geschlossene „Immobilien-Publikums-AIF“ erfasst werden.

Klarstellung in verabschiedeter Anlageverordnung

Am 25. Februar 2015 hat das Bundeskabinett nun eine neue AnlV verabschiedet. Vorgenanntes Versehen ist nun korrigiert worden – der Katalog zulässiger Immobilienfonds umfasst nun Immobilien-Spezial-AIF jeglicher Art (Sondervermögen, Investment-Kommanditgesellschaft, Investment-Aktiengesellschaft mit fixem Kapital) und geschlossene Publikums-AIF (Investment-Kommanditgesellschaft, Investment-Aktiengesellschaft mit fixem Kapital). Offene Immobilien-Publikums-Sondervermögen sind auch weiter nicht im Rahmen des § 2 Abs. 1 Nr. 14 c) AnlV zulässig.

Zu beachten ist in diesem Zusammenhang, dass nach der Umsetzung der Solvency-II-Richtlinie Anfang 2016 die neue AnlV direkt zunächst nur noch für kleine Versicherungsunternehmen und über Landesrecht oder freiwillige Anwendung für die meisten Versorgungswerke gelten wird.

3 Ausblick

Das KAGB schafft mit dem geschlossenen Spezial-AIF eine neue Fondskategorie, die sich aufgrund der geringen regulatorischen Vorgaben und der weitreichenden Flexibilität insbesondere für Anlagen institutioneller Anleger eignet. Gerade in Zeiten eines anhaltend niedrigen Zinsniveaus bieten Investitionen in Sachwerte eine interessante Kombination aus Sicherheit und Rendite.

Damit diese Anlageform auch für Versicherungsunternehmen interessant bleibt, war dringend erforderlich, dass sichergestellt wird, dass geschlossene Immobilien-Spezial-AIF von den Vorteilen der Immobilienquote profitieren können. Trotz Umsetzung der Solvency-II-Richtlinie Anfang 2016 bleibt die neue AnlV zumindest für kleine Versicherungsgesellschaften, Pensionskassen und Versorgungswerke zunächst anwendbar. Inwieweit sich dieses in der Zukunft durch ein neues Regelwerk ändern mag, bleibt abzuwarten.